Денис Шевчук - Менеджмент: конспект лекций Страница 32

а) каков необходимый объем финансовых ресурсов?

б) где найти источники финансирования (кредитования) в требуемом объеме и какова цена их услуг?

в) окупятся ли сделанные вложения, т. е. достаточен ли объем прогнозируемых поступлений по сравнению со сделанными инвестициями?

Ответ на первый вопрос определяется инженерной сутью проекта и выражается в виде финансового потока, обоснованного в бизнес—плане. Ответ на второй вопрос зависит от конкретной ситуации на финансовом рынке. Для ответа на третий вопрос необходимо от финансового потока как функции времени перейти к той или иной его обобщенной характеристике (подробнее см. Шевчук Д.А. Корпоративные финансы. – М.: ГроссМедиа: РОСБУХ, 2008). Такой переход целесообразен также при сравнении различных проектов.

Отметим, что как при изменении налоговой системы путем варьирования значений управляющих параметров, так и при реализации иных крупных инвестиционных проектов меняются также и значения социальных, технологических, экономических, экологических и политических факторов (сокращенно: СТЭЭП—факторов). Например, строятся или приходят в упадок дороги, создаются или сокращаются рабочие места и т. д. Другими словами, оценку управляющих воздействий на процессы налогообложения, как и крупных инвестиционных проектов, нельзя проводить только с экономической точки зрения, должен учитываться весь комплекс СТЭЭП—факторов. При этом, очевидно, необходимо применять разнообразные процедуры экспертных оценок для комплексного учета СТЭЭП—факторов, нельзя опираться лишь на чисто экономические расчеты.

Обсудим подходы к сравнению инвестиционных проектов (и оценке управляющих воздействий на процессы налогообложения). Прежде всего отметим, что сравнение инвестиционных проектов – это сравнение функций от времени. Кроме того, имеется внешняя среда, которая проявляется в виде дисконт—функции (см. ниже) как результата воздействия СТЭЭП—факторов, и представлений законодателя или инвестора. Эти априорные представления проявляются в основном в виде ограничений на потоки платежей (в частности, могут быть заданы ограничения на объем кредитов или налогов) и на горизонт планирования, рассматриваемый лицом или лицами, принимающими решения (законодателями, работниками Министерства налогов и сборов или инвестором).

Что лучше – меньше, но сейчас, или больше, но потом? Основная проблема при сравнении инвестиционных проектов такова: что лучше – меньше, но сейчас, или больше, но потом? Например, существенно увеличив сбор налогов сейчас, мы уменьшим рост производства. И, следовательно, в дальнейшем из—за уменьшившейся налоговой базы будем собирать налогов меньше, чем в ситуации, когда мы вначале сократим ставки налогов, что даст быстрый рост производства и налоговой базы, и сборы в бюджет возрастут – но потом, а не сейчас. Похожая ситуация описана в пословице: что лучше – синица в руках или журавль в небе?

Та же проблема возникает при сравнении инвестиционных проектов, рассматриваемых частным инвестором. Как правило, чем больше вкладываем сейчас, тем больше получаем в более или менее отдаленном будущем. Вопрос в том, достаточны ли будущие поступления, чтобы покрыть нынешние платежи и обеспечить приемлемую прибыль?

Выбирая для реализации тот или иной инвестиционный проект, как и выбирая тот или иной вариант налоговой политики, те или иные управляющие воздействия на процесс налогообложения, мы сравниваем потоки платежей. При этом ситуация с инвестиционными проектами проще, поскольку мы можем существенно более точно предсказать моменты и размеры будущих поступлений и платежей для конкретного проекта, чем в случае системы налогообложения, охватывающей всех юридических и физических лиц. С другой стороны, будущие налоговые сборы должны учитываться при оценке эффективности инвестиционных проектов. Поэтому целесообразно рассмотреть параллельно проблемы сравнения потоков платежей для различных вариантов управляющих воздействий на процессы налогообложения и для различных инвестиционных проектов.

В настоящее время достаточно широко используются как теоретические подходы к сравнению инвестиционных проектов (подробнее см. Шевчук Д.А. Как составить бизнес—план: первый шаг к своему бизнесу. – М.: АСТ: Астрель, 2008), так и компьютерные системы.

Иногда бывает необходимо рассчитывать экономический эффект от долговременных проектов типа строительства электростанции или моста, разработки новой марки автомашины. Или – в масштабах фермерского хозяйства – улучшения качества земельного участка, строительства нового амбара или выведения новой породы скота. Тем более необходима осторожность при анализе последствий применения имеющих долговременное влияние управляющих воздействий на процессы налогообложения.

2.3.2. Дисконт—функция

Рассмотрим основные для дальнейшего понятия дисконт—функции и нормы дисконта.

Важно с самого начала осознать, что 1 руб. сейчас и 1 руб. через год – это совсем разные экономические величины. Дисконт—функция как функция от времени как раз и показывает, сколько стоит 1 рубль в заданный момент времени, если его привести к начальному моменту.

Выделяют «инфляционную» и «банковскую» дисконт—функции. Например, «инфляционная» дисконт—функция на 1 сентября 2003 г. равна 1/50, поскольку индекс инфляции на этот момент равен 50 (округленно), если в качестве начального момента принять март 1991 г. Индекс инфляции рассчитан по независимо собранным данным. При этом индекс инфляции показывает сравнительную покупательную способность рубля – на 50 руб. сентября 2003 г. можно купить (в среднем) столько же, сколько на 1 рубль в марте 1991 г.

В то же время «банковская» дисконт—функция учитывает упущенную выгоду (подробнее см. Шевчук Д.А. Банковские операции. – М.: ГроссМедиа: РОСБУХ, 2007). Если бы 1 рубль был вложен в банк с фиксированной процентной ставкой в неизменных ценах, равной, например, 10 % годовых, то за 11,5 лет (1 марта 1991 г. – 1 сентября 2003 г.) он превратился бы в 2,99 руб. в неизменных ценах (марта 1991 г.). Т. е., с учетом инфляции, в 149 руб. 62 коп. сентября 2003 г. Отметим, что, строго говоря, реальная дисконт—функция, как и индекс инфляции, является функцией двух аргументов – начального и текущего моментов времени.

Очевидно, в определении дисконт—функции есть некоторая неопределенность, по крайней мере такая же, как в определении индекса инфляции, для которого неопределенность связана с возможностью выбора той или иной потребительской корзины. «Естественная» потребительская корзина для данного региона или инвестиционного проекта может отличаться от таковой для экономики в целом и для товаров народного потребления в частности, поскольку завод потребляет иные виды материальных ценностей, чем человек. Есть зависимость от использования тех или иных цен в реально имеющемся диапазоне, а также от степени возможной заинтересованности организации, рассчитывающей индекс.

Дисконт—функцию можно разложить на две составляющие – общую для экономики в целом и специфическую для данной отрасли или данного инвестиционного проекта. Если дисконт—функция – константа для разных отраслей, товаров и проектов, то эта константа называется дисконт—фактором, или просто дисконтом.

Итак, дисконт—функция определяется совместным действием реальной процентной ставки и индекса инфляции. Реальная процентная ставка описывает «нормальный» рост экономики (т. е. без учета инфляции). В стабильной ситуации (при «долговременном конкурентном равновесии»), как известно из экономической теории, доходность от вложения средств в различные отрасли, в частности, в банковские депозиты, должна быть примерно одинакова [6]. В современных условиях эта величина (норма рентабельности) равна примерно 6–12 %. Примем для определенности максимальное значение, равное 12 %. Другими словами, 1 рубль через год превращается в 1,12 руб., а потому 1 рубль через год соответствует 1/1,12 = 0,89 руб. сейчас. Из—за инфляции нынешний 1 руб. через год превращается в большую номинальную величину, чем 1,12 руб. Поэтому 0,89 – это максимально возможное в современных условиях значение дисконта.

Обозначим дисконт буквой С . Как установлено выше, С – число между 0 и 1, точнее, максимально возможное значение дисконта равно 0,89. В общем случае, пусть q – банковский процент (плата за депозит), т. е. вложив в начале года в банк 1 руб., в конце года получим (1+ q ) руб. Тогда дисконт определяется по формуле

С = 1/(1+ q ). (1).

Отметим, что при таком подходе полагают, что банковские проценты платы за депозит одинаковы во всех банках. Более правильно было бы считать q , а потому и С , нечисловыми величинами, а именно, интервалами [ q 1 ; , q 2 ] и [ С 1 ; С 2 ] соответственно. При этом связь между интервалами определяется в соответствии с формулой (1), а именно: